경제·경영·재무 데일리 스터디

작성 기준: 2026년 9월 30일 오전 7:03(KST)
2026년 9월 30일(KST) · Day 10
오늘의 주제: 미래 현금흐름을 오늘의 가격으로 바꾸는 법 — DCF와 기업가치 계산의 기초

1. 전일 핵심 복습

Day 9에서는 주주와 채권자가 요구하는 평균 수익률인 WACC를 계산하고, ROIC > WACC일 때 기업이 경제적 가치를 창출할 가능성이 있다는 점을 배웠습니다. 오늘은 WACC를 할인율로 사용해 기업의 미래 잉여현금흐름을 현재가치로 환산하는 DCF 가치평가를 학습합니다.

2. 오늘의 핵심 개념

DCF(Discounted Cash Flow, 현금흐름할인법)는 기업이 미래에 창출할 현금흐름을 위험과 시간가치를 반영한 할인율로 할인해 현재의 기업가치를 계산하는 방법입니다.

\[ 기업가치 = 미래FCFF의\ 현재가치 + 계속가치의\ 현재가치 \]

기업 전체에 귀속되는 잉여현금흐름인 FCFF를 사용한다면 WACC로 할인합니다.

\[ EV = \sum_{t=1}^{n} \frac{FCFF_t}{(1+WACC)^t} + \frac{Terminal\ Value_n}{(1+WACC)^n} \]

• FCFF: 주주와 채권자 모두에게 귀속되는 잉여현금흐름
• WACC: 기업 전체 자본 제공자의 요구수익률
• Terminal Value: 명시적 전망기간 이후의 계속가치
• EV: Enterprise Value, 기업 전체의 영업가치

DCF의 핵심은 복잡한 공식이 아니라 다음 질문에 답하는 것입니다.

이 기업이 앞으로 얼마나 많은 현금을, 언제, 어느 정도의 위험을 감수하며 창출할 것인가?

3. 개념 설명

3-1. 왜 미래의 100억 원은 현재의 100억 원보다 가치가 작습니까?

현재의 100억 원은 바로 투자해 수익을 얻을 수 있지만, 5년 뒤의 100억 원은 그동안 사용할 수 없습니다. 또한 5년 뒤 실제로 받을 수 있을지에 대한 불확실성도 있습니다.

따라서 미래 현금흐름은 시간과 위험을 반영해 할인해야 합니다.

\[ 현재가치 = \frac{미래현금흐름}{(1+할인율)^기간} \]

예를 들어 1년 뒤 받을 100억 원을 10%로 할인하면 현재가치는 다음과 같습니다.

\[ 현재가치 = 100\div1.10 = 90.9억\ 원 \]

5년 뒤 받을 100억 원의 현재가치는 다음과 같습니다.

\[ 현재가치 = 100\div(1.10)^5 \approx62.1억\ 원 \]

현금 유입 시점이 늦거나 위험이 커져 할인율이 높아질수록 현재가치는 작아집니다.

3-2. DCF의 전체 계산 구조

DCF는 보통 다음 순서로 진행합니다.

1. 미래 매출을 추정합니다.
2. 영업이익과 세후 영업이익인 NOPAT을 추정합니다.
3. 감가상각비, CapEx, 운전자본 변동을 반영해 FCFF를 계산합니다.
4. 5~10년 등 명시적 전망기간의 FCFF를 WACC로 할인합니다.
5. 전망기간 이후의 계속가치인 Terminal Value를 계산합니다.
6. 명시적 FCFF와 계속가치의 현재가치를 합해 EV를 구합니다.
7. EV에서 순차입금 등을 조정해 주주가치를 구합니다.
8. 희석주식 수로 나누어 주당가치를 계산합니다.

핵심 연결은 다음과 같습니다.

\[ 매출 \rightarrow 영업이익 \rightarrow NOPAT \rightarrow FCFF \rightarrow EV \rightarrow 주주가치 \rightarrow 주당가치 \]

3-3. DCF에서 사용하는 FCFF는 무엇입니까?

FCFF(Free Cash Flow to Firm)는 주주와 채권자 모두에게 귀속되는 기업 전체의 잉여현금흐름입니다.

기본 공식은 다음과 같습니다.

\[ FCFF = NOPAT +감가상각비 -CapEx -\Delta NWC \]

• NOPAT: 세후 영업이익
• 감가상각비: 이익에서는 차감됐지만 당기 현금유출이 아닌 비용
• CapEx: 유형·무형자산 투자
• \(\Delta NWC\): 영업운전자본 증가액

NOPAT은 다음과 같이 계산할 수 있습니다.

\[ NOPAT = 영업이익\times(1-정상화세율) \]

영업운전자본은 분석 목적에 따라 다르지만 단순화하면 다음과 같습니다.

\[ 영업운전자본 = 매출채권+재고자산-매입채무 \]

\[ \Delta NWC = 기말영업운전자본-기초영업운전자본 \]

영업운전자본이 증가하면 매출채권이나 재고 등에 현금이 더 묶인 것이므로 FCFF에서 차감합니다.

간단한 FCFF 예시

• 영업이익: 200억 원
• 정상화 세율: 25%
• 감가상각비: 50억 원
• CapEx: 70억 원
• 영업운전자본 증가: 20억 원

\[ NOPAT = 200\times(1-25\%) = 150억\ 원 \]

\[ FCFF = 150+50-70-20 = 110억\ 원 \]

이 110억 원은 이자와 원금 상환, 배당, 자사주 매입 등 자금조달 관련 지급 전의 기업 전체 현금흐름입니다.

3-4. OCF－CapEx와 FCFF는 같은 것입니까?

Day 5~6에서는 단순 FCF를 다음과 같이 계산했습니다.

\[ 단순FCF = OCF-CapEx \]

이 공식은 기업의 실제 현금창출 추세를 빠르게 점검할 때 매우 유용합니다. 그러나 DCF에서 WACC로 할인할 FCFF와 완전히 같다고 단정해서는 안 됩니다.

특히 미국 GAAP에서는 지급이자가 일반적으로 영업활동현금흐름에 포함됩니다. 이 경우 OCF－CapEx에는 자금조달 방식의 영향이 일부 반영될 수 있어 엄밀한 FCFF와 차이가 납니다.

IFRS에서는 이자 지급과 수취의 현금흐름 분류에 회계정책 선택이 개입할 수 있습니다. 따라서 기업 간 비교와 DCF에서는 이자·세금·리스의 분류를 통일해야 합니다.

기초 분석에서는 OCF－CapEx로 현금흐름을 점검하되, 본격적인 DCF에서는 영업이익에서 출발해 FCFF를 다시 구성하는 것이 안전합니다.

3-5. 명시적 전망기간은 무엇입니까?

DCF에서는 기업의 매출·마진·투자·운전자본을 구체적으로 예측할 수 있는 기간을 명시적 전망기간으로 설정합니다.

일반적으로 5~10년을 사용하지만 기업 특성에 따라 달라집니다.

• 성숙하고 안정적인 기업: 5년 정도
• 고성장 기업: 성장률과 마진이 안정될 때까지 7~10년 이상
• 경기민감 기업: 경기 정점이나 저점이 아니라 정상화 수준에 도달할 때까지
• 신규 공장·데이터센터 투자기업: 증설 완료와 가동률 정상화까지
• 특허 기반 기업: 주요 특허 만료와 제품 전환을 반영할 수 있는 기간

명시적 전망기간이 끝나는 시점에는 기업이 반드시 저성장 기업이 되어야 한다는 뜻이 아닙니다. 다만 계속가치를 적용하려면 성장률, 마진, 재투자율과 자본수익률이 장기적으로 지속 가능한 수준에 가까워져야 합니다.

3-6. Terminal Value는 무엇입니까?

기업은 5년 뒤에 사라지는 것이 아니므로, 명시적 전망기간 이후의 가치도 포함해야 합니다. 이를 계속가치 또는 Terminal Value라고 합니다.

대표적인 계산 방법은 두 가지입니다.

방법 1: 영구성장모형

\[ Terminal\ Value_n = \frac{FCFF_{n+1}}{WACC-g} \]

• \(FCFF_{n+1}\): 명시적 전망기간 다음 해의 FCFF
• \(g\): 장기 영구성장률
• \(WACC\): 할인율

다음 해 FCFF는 마지막 전망연도 FCFF에서 구합니다.

\[ FCFF_{n+1} = FCFF_n\times(1+g) \]

이 모형에서는 반드시 다음 조건이 필요합니다.

\[ WACC>g \]

장기성장률이 WACC보다 같거나 높으면 분모가 0 또는 음수가 되어 경제적으로 의미 없는 결과가 나옵니다.

또한 영구성장률은 기업이 영원히 유지할 성장률이므로, 장기 명목경제성장률을 크게 초과하는 높은 수치를 사용하기 어렵습니다.

방법 2: Exit Multiple 방식

마지막 전망연도의 EBITDA 등에 적정 배수를 적용합니다.

\[ Terminal\ Value = 마지막연도EBITDA\times Exit\ Multiple \]

이 방식은 시장에서 익숙한 배수를 사용할 수 있다는 장점이 있지만, DCF 안에 다시 상대가치평가를 넣는 방식입니다. 업황이나 증시가 과열된 시기의 배수를 사용하면 계속가치를 과대평가할 수 있습니다.

이번 학습에서는 현금흐름과 WACC의 관계를 이해하기 위해 영구성장모형을 사용합니다.

3-7. Terminal Value도 현재가치로 할인해야 합니다

Terminal Value는 마지막 전망연도 말의 가치입니다. 따라서 현재가치로 다시 할인해야 합니다.

\[ Terminal\ Value의\ 현재가치 = \frac{Terminal\ Value_n}{(1+WACC)^n} \]

이를 명시적 기간 FCFF의 현재가치와 합하면 기업가치인 EV가 됩니다.

\[ EV = 명시적FCFF의\ 현재가치 + Terminal\ Value의\ 현재가치 \]

DCF에서 Terminal Value가 전체 EV의 60~80% 이상을 차지하는 경우가 흔합니다. 이 비중이 지나치게 높다면 기업가치가 먼 미래의 작은 가정 변화에 과도하게 의존할 수 있습니다.

3-8. EV에서 주주가치로 어떻게 이동합니까?

DCF로 FCFF를 할인해 구한 값은 주주와 채권자 모두의 몫인 EV입니다. 주주가치를 구하려면 채권자 몫과 비영업 항목을 조정해야 합니다.

단순화하면 다음과 같습니다.

\[ 주주가치 = EV-순차입금 \]

\[ 순차입금 = 이자부차입금-현금성자산 \]

조금 더 정교한 계산은 다음과 같습니다.

\[ 주주가치 = EV -이자부부채 +초과현금 +비영업자산 -비지배지분 -기타청구권 \]

그다음 희석주식 수로 나누면 주당가치를 구할 수 있습니다.

\[ 주당가치 = \frac{주주가치}{희석주식수} \]

여기서 희석주식 수에는 스톡옵션, 제한조건부주식, 전환증권 등이 반영될 수 있습니다.

3-9. DCF는 정답 계산기가 아니라 가정의 구조입니다

DCF 결과는 다음 가정에 따라 크게 달라집니다.

• 매출 성장률
• 영업이익률
• 정상화 세율
• 감가상각비
• CapEx
• 운전자본
• ROIC
• WACC
• 장기성장률
• 순차입금
• 희석주식 수

따라서 소수점까지 정확한 하나의 목표가를 제시하는 것보다, 어떤 가정이 결과를 움직이는지 확인하는 것이 더 중요합니다.

좋은 DCF는 “적정가치가 정확히 15,992원”이라고 주장하는 모델이 아니라 다음을 보여주는 모델입니다.

• 현재 주가가 어떤 성장률을 반영하고 있는가?
• 마진이 예상보다 낮으면 가치가 얼마나 줄어드는가?
• CapEx가 오래 지속되면 FCF가 어떻게 달라지는가?
• WACC가 1%포인트 오르면 가치가 얼마나 하락하는가?
• 기업이 높은 ROIC를 얼마나 오래 유지해야 현재 가격이 정당화되는가?

4. 숫자를 이용한 간단한 사례

다음은 비금융기업 A사의 가상 학습용 DCF 사례입니다. 금액 단위는 억 원이며, 세부 숫자는 계산 이해를 위해 단순화했습니다.

① 미래 FCFF 추정

다음과 같이 가정합니다.

• WACC: 9%
• 영구성장률 \(g\): 3%
• 순차입금: 400억 원
• 희석주식 수: 1,000만 주
• 비영업자산·비지배지분·기타 조정: 없음

② 명시적 FCFF의 현재가치

\[ 1년차PV = 100\div1.09 \approx91.7 \]

\[ 2년차PV = 110\div(1.09)^2 \approx92.6 \]

\[ 3년차PV = 121\div(1.09)^3 \approx93.4 \]

\[ 4년차PV = 130\div(1.09)^4 \approx92.1 \]

\[ 5년차PV = 138\div(1.09)^5 \approx89.7 \]

③ Terminal Value 계산

6년 차 FCFF는 다음과 같습니다.

\[ FCFF_6 = 138\times(1+3\%) = 142.14 \]

5년 차 말의 Terminal Value는 다음과 같습니다.

\[ Terminal\ Value_5 = 142.14\div(9\%-3\%) \]

\[ Terminal\ Value_5 = 142.14\div6\% = 2,369.0 \]

이를 현재가치로 할인합니다.

\[ Terminal\ Value의\ 현재가치 = 2,369.0\div(1.09)^5 \approx1,539.7 \]

④ EV 계산

\[ EV = 명시적FCFF의PV + Terminal\ Value의PV \]

\[ EV = 459.5+1,539.7 = 1,999.2억\ 원 \]

⑤ 주주가치 계산

\[ 주주가치 = EV-순차입금 \]

\[ 주주가치 = 1,999.2-400 = 1,599.2억\ 원 \]

⑥ 주당가치 계산

1,599.2억 원은 159,920,000,000원입니다.

\[ 주당가치 = 159,920,000,000원 \div10,000,000주 \]

\[ 주당가치 \approx15,992원 \]

가상 계산상 A사의 주당가치는 약 1만 6,000원입니다.

⑦ Terminal Value 의존도 확인

\[ Terminal\ Value\ 비중 = 1,539.7\div1,999.2 \approx77.0\% \]

전체 EV의 약 77%가 Terminal Value에서 나왔습니다. 따라서 WACC와 영구성장률의 작은 변화가 결과를 크게 바꿀 수 있습니다.

⑧ WACC·영구성장률 민감도

같은 FCFF 전망에서 WACC와 영구성장률만 바꾸면 EV가 다음과 같이 달라집니다.

기준 EV는 1,999억 원이지만, 가정 조합에 따라 약 1,540억~2,914억 원까지 달라집니다. 이것이 DCF에서 민감도 분석이 필수인 이유입니다.

5. 주식·기업분석에서 실제 어떻게 사용하는지

① 매출 증가율을 임의로 입력하지 않습니다

미래 매출은 가능한 한 사업의 실제 동인으로 분해해야 합니다.

\[ 매출 = 판매량\times 평균판매가격 \]

사업에 따라 다음 지표를 사용합니다.

과거 성장률을 그대로 연장하기보다 시장 규모, 경쟁, 생산능력과 고객계약을 연결해야 합니다.

② 영업이익률의 정상화 경로를 만듭니다

현재 마진이 일시적으로 높거나 낮을 수 있습니다.

• 공급부족으로 가격이 급등한 경우
• 신규 공장의 초기 가동률이 낮은 경우
• AI·데이터센터 투자로 감가상각비가 증가하는 경우
• 대규모 구조조정비용이 발생한 경우
• 고마진 제품의 비중이 증가하는 경우
• 경기침체로 판촉과 가격할인이 확대된 경우

DCF에서는 단순히 현재 영업이익률을 유지하기보다 미래 경쟁상황과 규모의 경제를 반영한 정상화 마진을 추정해야 합니다.

③ 성장률과 재투자를 연결합니다

매출과 NOPAT이 증가하려면 대개 추가 투자가 필요합니다.

• 공장·장비·데이터센터
• 연구개발
• 재고
• 매출채권
• 영업인력
• 고객획득비용
• 기업인수

현금투입 없이 높은 성장이 계속된다고 가정하면 FCF가 과대평가될 수 있습니다.

장기적으로 성장률과 재투자율은 다음 관계로 생각할 수 있습니다.

\[ 성장률 \approx 재투자율\times 증분ROIC \]

예를 들어 장기 ROIC가 12%이고 영구성장률을 3%로 가정한다면, 이를 유지하기 위해 필요한 단순 재투자율은 다음과 같습니다.

\[ 재투자율 = 3\%\div12\% = 25\% \]

NOPAT의 약 25%를 재투자해야 3% 성장을 유지할 수 있다는 의미입니다. 영구성장률은 높게 넣으면서 필요한 CapEx와 운전자본 투자를 반영하지 않으면 모형 내부의 논리가 맞지 않습니다.

④ 세 가지 시나리오를 만듭니다

단일 전망보다 Bear·Base·Bull 시나리오가 유용합니다.

시나리오별 확률을 부여할 수 있지만, 확률 자체도 추정이므로 결과를 기계적으로 신뢰하면 안 됩니다.

⑤ EV와 시가총액을 혼동하지 않습니다

DCF에서 FCFF를 할인해 얻은 EV를 현재 시가총액과 바로 비교하면 안 됩니다.

\[ 주주가치 = EV-순차입금+\text{기타 조정} \]

순차입금이 큰 기업은 EV가 높아도 주주에게 귀속되는 가치는 작을 수 있습니다. 반대로 순현금 기업은 영업가치에 순현금이 더해집니다.

특히 다음 항목을 점검해야 합니다.

• 차입금과 회사채
• 초과현금
• 리스부채
• 비지배지분
• 우선주
• 연금 부족액
• 관계기업 지분
• 비영업 부동산
• 보유 상장주식
• 스톡옵션과 전환증권

⑥ 현재 주가에 내재된 기대를 역으로 계산합니다

DCF는 목표가를 계산하는 도구일 뿐 아니라 현재 주가가 요구하는 미래 실적을 역산하는 도구입니다. 이를 Reverse DCF라고 합니다.

예를 들어 현재 주가가 정당화되려면 다음 중 무엇이 필요한지 역산할 수 있습니다.

• 향후 5년 매출 CAGR 20%
• 영업이익률 15%에서 25%로 상승
• CapEx 정상화
• WACC 8% 유지
• 높은 ROIC가 10년 이상 지속

그 가정이 현실적인지 판단하면 “싸다·비싸다”를 더 구체적으로 분석할 수 있습니다.

⑦ 다른 가치평가 방식과 교차검증합니다

DCF 결과는 다음 지표와 비교해야 합니다.

• PER
• EV/EBITDA
• EV/EBIT
• PBR
• FCF Yield
• 과거 밸류에이션 범위
• 동종 기업의 밸류에이션
• 거래사례와 인수배수

DCF에서는 저평가인데 모든 상대가치 지표에서는 매우 고평가라면, DCF의 성장률·마진·WACC·Terminal Value 가정을 다시 점검해야 합니다.

⑧ 안전마진을 둡니다

DCF 적정가치가 16,000원이고 현재 주가가 15,500원이라면 3%의 차이는 추정오차 범위일 가능성이 큽니다.

DCF에는 필연적으로 오차가 있으므로 투자판단에는 적정가치 대비 충분한 할인폭인 안전마진이 필요합니다.

안전마진의 크기는 다음에 따라 달라집니다.

• 실적 예측 가능성
• 부채 수준
• 경기민감도
• 사업모델의 안정성
• 고객 집중도
• 기술 변화
• 경영진의 자본배분 능력
• DCF의 Terminal Value 의존도

불확실성이 큰 기업일수록 더 큰 안전마진이 필요합니다.

6. 공시에서 무엇을 찾아야 하는지

DCF는 미래 전망을 포함하므로 공시된 과거 수치와 분석자의 미래 추정을 명확하게 구분해야 합니다.

한국 기업: DART

금융감독원 DART의 사업보고서·반기보고서·분기보고서에서 다음 항목을 확인합니다.

DART 공시 숫자는 과거 또는 현재의 공시상 사실입니다. 미래 매출·마진·FCFF는 회사 가이던스가 있더라도 전망이며 확정치가 아닙니다.

미국 기업: SEC 10-K·10-Q

SEC EDGAR에서 다음 항목을 확인합니다.

• 10-K: Item 8. Financial Statements and Supplementary Data
• 10-Q: Part I, Item 1. Financial Statements
• Consolidated Statements of Operations
• Consolidated Statements of Cash Flows
• Consolidated Balance Sheets
• Segment Information
• Revenue Recognition
• Property, Plant and Equipment
• Debt
• Leases
• Income Taxes
• Commitments and Contingencies
• Earnings per Share
• Stock-Based Compensation
• Business Combinations
• MD&A – Results of Operations
• MD&A – Liquidity and Capital Resources

DCF 전망에는 실적발표 자료와 컨퍼런스콜의 다음 내용도 활용할 수 있습니다.

• 매출 성장 가이던스
• 영업이익률 또는 비용 전망
• CapEx 가이던스
• 생산능력 증설 일정
• 고객수요와 수주잔고
• RPO 또는 Backlog의 매출 전환
• 가격과 제품 믹스
• 규제·관세·환율 영향

단, 회사 가이던스는 경영진의 추정이며 감사된 재무제표 수치가 아닙니다.

공시 밖에서 별도로 필요한 자료

분석표에서는 다음처럼 구분하는 것이 안전합니다.

• R(Reported): 공시에 직접 기재된 수치
• G(Guidance): 회사가 제시한 가이던스
• M(Market): 평가일 시장 데이터
• C(Calculated): 공시 수치로 직접 계산한 값
• E(Estimated): 분석자가 추정한 미래 수치

7. 핵심 요약

• DCF는 미래 현금흐름을 위험과 시간가치를 반영한 할인율로 현재가치화하는 기업가치 평가방법입니다.
• 기업 전체에 귀속되는 FCFF는 WACC로 할인해야 합니다.
• FCFF는 기본적으로 NOPAT＋감가상각비－CapEx－운전자본 증가로 계산합니다.
• 단순 OCF－CapEx는 현금창출력 점검에 유용하지만, DCF용 FCFF와 항상 같지는 않습니다.
• DCF의 기업가치는 명시적 전망기간 FCFF의 현재가치와 Terminal Value의 현재가치를 합해 계산합니다.
• 영구성장모형은 다음 해 FCFF ÷ (WACC－장기성장률)이며 반드시 WACC > 장기성장률이어야 합니다.
• FCFF를 할인해 구한 값은 EV이므로 순차입금과 기타 청구권을 조정해야 주주가치가 됩니다.
• 주주가치를 희석주식 수로 나누면 주당가치를 계산할 수 있습니다.
• 성장률은 CapEx·운전자본·증분 ROIC 등 필요한 재투자와 연결해야 합니다.
• Terminal Value가 EV의 대부분을 차지할 수 있으므로 WACC와 영구성장률 민감도 분석이 필수입니다.
• DCF는 정확한 정답을 산출하는 계산기가 아니라, 현재 주가에 반영된 미래 기대와 위험을 구조적으로 검증하는 도구입니다.
• 실제 투자판단에서는 DCF, 상대가치, 재무건전성, 경쟁우위와 안전마진을 함께 봐야 합니다.

8. 확인문제 3개

문제 1

어떤 기업의 NOPAT이 300억 원, 감가상각비가 80억 원, CapEx가 120억 원이며 영업운전자본이 30억 원 증가했습니다. FCFF를 계산해 보세요.

문제 2

5년 차 FCFF가 200억 원이고 영구성장률이 2%, WACC가 8%입니다. 영구성장모형으로 5년 차 말의 Terminal Value를 계산해 보세요.

문제 3

DCF로 계산한 EV가 5,000억 원이고 다음 조건이 주어졌습니다.

• 이자부부채: 1,500억 원
• 초과현금: 500억 원
• 비지배지분: 200억 원
• 기타 비영업자산: 100억 원
• 희석주식 수: 2,000만 주

주주가치와 주당가치를 계산해 보세요.

정답·해설

1번

\[ FCFF = NOPAT+감가상각비-CapEx-\Delta NWC \]

\[ FCFF = 300+80-120-30 = 230억\ 원 \]

감가상각비는 비현금비용이므로 더하고, CapEx와 운전자본 증가는 현금 사용이므로 차감합니다.

2번

먼저 6년 차 FCFF를 계산합니다.

\[ FCFF_6 = 200\times(1+2\%) = 204억\ 원 \]

Terminal Value는 다음과 같습니다.

\[ Terminal\ Value_5 = 204\div(8\%-2\%) \]

\[ Terminal\ Value_5 = 204\div6\% = 3,400억\ 원 \]

3,400억 원은 5년 차 말의 가치입니다. 현재가치를 구하려면 이를 다시 5년간 WACC로 할인해야 합니다.

3번

주주가치는 다음과 같습니다.

\[ 주주가치 = EV -이자부부채 +초과현금 -비지배지분 +비영업자산 \]

\[ 주주가치 = 5,000-1,500+500-200+100 = 3,900억\ 원 \]

3,900억 원은 390,000,000,000원입니다.

\[ 주당가치 = 390,000,000,000원 \div20,000,000주 \]

\[ 주당가치 = 19,500원 \]

가상 계산상 주주가치는 3,900억 원, 주당가치는 1만 9,500원입니다. 실제 분석에서는 리스부채, 우선주, 연금 부족액, 스톡옵션 등 추가 조정항목을 확인해야 합니다.

다음 회차 예고 — Day 11:
“기업가치에서 목표주가까지 — EV·순차입금·비지배지분·희석주식수 조정하기”